東吳證券近日發(fā)布環(huán)保行業(yè)跟蹤周報(bào)：25年7-8月國補(bǔ)回收顯著加速，25H1提質(zhì)增效提ROE+現(xiàn)金流改善提分紅持續(xù)兌現(xiàn)！光大國補(bǔ)回收超預(yù)期：25年7-8月光大綠色環(huán)保生物質(zhì)等收到國補(bǔ)20.64億元，超24年截止同期生物質(zhì)集中回款額15.34億元，25H1國補(bǔ)下滑經(jīng)營現(xiàn)金流仍改善下半年則更加提升。25H1固廢板塊提質(zhì)增效提ROE+現(xiàn)金流改善提分紅持續(xù)兌現(xiàn)。

以下為研究報(bào)告摘要：

投資要點(diǎn)

重點(diǎn)推薦：瀚藍(lán)環(huán)境，綠色動(dòng)力，綠色動(dòng)力環(huán)保，海螺創(chuàng)業(yè)，永興股份，光大環(huán)境，軍信股份，粵海投資，美?？萍?，九豐能源，宇通重工，景津裝備，新奧能源，昆侖能源，三峰環(huán)境，興蓉環(huán)境，洪城環(huán)境，中國水務(wù)，偉明環(huán)保，龍凈環(huán)保，高能環(huán)境，藍(lán)天燃?xì)猓聤W股份，賽恩斯，金科環(huán)境，英科再生，路德環(huán)境。

建議關(guān)注：大禹節(jié)水，聯(lián)泰環(huán)保，旺能環(huán)境，北控水務(wù)集團(tuán)，武漢控股，碧水源，重慶水務(wù)，凱美特氣，仕凈科技，浙富控股。

最新觀點(diǎn)：1）完善新能源就近消納價(jià)格機(jī)制，助力垃圾發(fā)電等綠電直連落地。9月12日，國家發(fā)展改革委、能源局發(fā)布《關(guān)于完善價(jià)格機(jī)制促進(jìn)新能源發(fā)電就近消納的通知》。價(jià)格機(jī)制的完善解決了電網(wǎng)提供穩(wěn)定供應(yīng)保障服務(wù)的積極性，有利于垃圾焚燒+IDC等綠電直連項(xiàng)目落地。從經(jīng)濟(jì)性來看，①未接入公共電網(wǎng)的項(xiàng)目，不繳納穩(wěn)定供應(yīng)保障費(fèi)用。②接入公共電網(wǎng)項(xiàng)目，輸配電費(fèi)變?yōu)榘慈萘?！月度容（需）量電費(fèi)=按現(xiàn)行政策繳納的容（需）量電費(fèi)＋所在電壓等級(jí)現(xiàn)行電量電價(jià)標(biāo)準(zhǔn)×平均負(fù)荷率（所在省份110千伏及以上工商業(yè)兩部制用戶平均水平）×730小時(shí)×接入公共電網(wǎng)容量。實(shí)操層面數(shù)據(jù)中心大概率還需要聯(lián)網(wǎng)，因此實(shí)際負(fù)荷率比省內(nèi)平均越高（攤低度電費(fèi)用），接入公共電網(wǎng)容量/項(xiàng)目總?cè)萘吭叫?，越有?yōu)勢！2）歐洲SAF價(jià)格新高，中國跟漲，利好UCO及SAF生產(chǎn)商。歐洲SAF市場現(xiàn)貨供應(yīng)量持續(xù)偏緊，支撐價(jià)格刷新19個(gè)月的新高，并支撐中國SAF和HVO價(jià)格同步上漲。1）SAF價(jià)格走高帶動(dòng)原料價(jià)格上漲，擁有UCO原料優(yōu)勢的企業(yè)直接受益，建議關(guān)注【山高環(huán)能】【朗坤科技】等；2）生物航煤/HVO生產(chǎn)商有望受益，建議關(guān)注【嘉澳環(huán)?！俊咀吭叫履堋康?。

固廢觀點(diǎn)：25年7-8月國補(bǔ)回收顯著加速，25H1提質(zhì)增效提ROE+現(xiàn)金流改善提分紅持續(xù)兌現(xiàn)！光大國補(bǔ)回收超預(yù)期：25年7-8月光大綠色環(huán)保生物質(zhì)等收到國補(bǔ)20.64億元，超24年截止同期生物質(zhì)集中回款額15.34億元，25H1國補(bǔ)下滑經(jīng)營現(xiàn)金流仍改善下半年則更加提升。25H1固廢板塊提質(zhì)增效提ROE+現(xiàn)金流改善提分紅持續(xù)兌現(xiàn)！1）運(yùn)營提質(zhì)增效主導(dǎo)業(yè)績增長&財(cái)務(wù)費(fèi)用下降：25H1板塊收入+1%，歸母凈利+8%，毛利率+2.9pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.6pct，凈利率+1.4pct。固廢純運(yùn)營企業(yè)綠動(dòng)（+0.8pct）、軍信（+0.1pct）、永興（+0.1pct）ROE（加權(quán)）顯著提升。2）自由現(xiàn)金流持續(xù)增厚：25H1板塊經(jīng)營現(xiàn)金流凈額69億元（+9%），資本開支38億元（-19%），簡易自由現(xiàn)金流32億元（24H1為17億元）。3）中期派息穩(wěn)中有升：25H1瀚藍(lán)首次中期分紅，光大中期每股派息同比+0.01港元，綠動(dòng)、海螺、旺能中期派息同比持平。4）關(guān)注經(jīng)營提效+B端拓展+C端順價(jià)，增厚盈利&改善現(xiàn)金流！【噸發(fā)提升】25H1，7家垃圾焚燒公司平均噸發(fā)（還原供熱后）同比+1.8%，噸上網(wǎng)同比+1.2%?！竟峒铀佟?5H1供熱增速前5：海創(chuàng)+170%、綠動(dòng)+115%、偉明+67%、天楹+60%、瀚藍(lán)+42%；發(fā)電供熱比增量前5：天楹+6.4pct、綠動(dòng)+2.4pct、旺能+1.6pct、海創(chuàng)+1.4pct、中科+0.9pct?！綢DC拓展】旺能（獲市級(jí)、省級(jí)備案）、軍信（與長沙數(shù)字集團(tuán)簽署合作協(xié)議）、瀚藍(lán)（與中國聯(lián)通廣東省分、深城交簽署合作協(xié)議）、偉明（與溫州龍灣區(qū)政府、中國移動(dòng)溫州分公司簽署合作協(xié)議）?！綜端順價(jià)】佛山擬于25年9月下旬召開生活垃圾處理費(fèi)定價(jià)聽證會(huì)，C端順價(jià)推進(jìn)。重點(diǎn)推薦：【瀚藍(lán)環(huán)境】【綠色動(dòng)力A+H】【海螺創(chuàng)業(yè)】【永興股份】等。

水務(wù)觀點(diǎn)：市場化+現(xiàn)金流拐點(diǎn)，下一個(gè)垃圾焚燒！1）現(xiàn)金流左側(cè)布局：25H1板塊自由現(xiàn)金流-41億元（24H1為-66億元）。預(yù)計(jì)興蓉、首創(chuàng)資本開支26年開始大幅下降，自由現(xiàn)金流大增可期！參照垃圾焚燒自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正前后，分紅比例從21年低點(diǎn)18%，22-24年連續(xù)提至40%，典型公司永興（24年分紅比例66%）軍信（95%）綠動(dòng)（71%）。24年水務(wù)板塊分紅比例為34%，剔除分紅50%的洪城，核心公司興蓉24年分紅28%提升空間較大！自由現(xiàn)金流改善帶來PE估值提升空間可參照垃圾發(fā)電！2）價(jià)格改革不僅是彈性，重塑成長+估值！水的重點(diǎn)在于水價(jià)制度對(duì)合理投入回報(bào)的保障，從而在成熟期獲得類似全球范式的持續(xù)增長，如美國水業(yè)業(yè)績10年復(fù)增10%，伴隨同樣確定的紅利增長。“從防御到可持續(xù)增長”帶來估值提升空間。25年以來廣州、深圳自來水提價(jià)落實(shí)，東莞、中山跟進(jìn)，佛山擬調(diào)整污水收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。重點(diǎn)推薦【粵海投資】【興蓉環(huán)境】【洪城環(huán)境】，建議關(guān)注【首創(chuàng)環(huán)保】【北控水務(wù)集團(tuán)】。

環(huán)衛(wèi)觀點(diǎn)：環(huán)衛(wèi)電動(dòng)化滲透率加速，新能源裝備銷量高增，無人化迎發(fā)展機(jī)遇。環(huán)衛(wèi)電動(dòng)化加速中。2025M1-7，環(huán)衛(wèi)車合計(jì)銷量43967輛（+3.3%）。其中，新能源環(huán)衛(wèi)車銷售7095輛（+77.6%），新能源滲透率16.14%（+6.75pct）。環(huán)衛(wèi)無人化興起。25年H1國內(nèi)自動(dòng)駕駛領(lǐng)域公開超290個(gè)新項(xiàng)目中標(biāo)結(jié)果，其中，無人清潔環(huán)衛(wèi)是絕對(duì)主導(dǎo)領(lǐng)域，項(xiàng)目數(shù)量超90個(gè)（占比約31%），總金額超55億元（占比約81%），已超24全年金額。重點(diǎn)推薦：【宇通重工】，建議關(guān)注【勁旅環(huán)境】【盈峰環(huán)境】【福龍馬】【玉禾田】【僑銀股份】等。

行業(yè)跟蹤：1）環(huán)衛(wèi)裝備：2025M1-7新能源滲透率同增6.75pct至16.14%。25M1-7環(huán)衛(wèi)車銷量43967輛（同比+3.30%），其中新能源7095輛（同比+77.55%），盈峰環(huán)境/宇通重工/福龍馬新能源市占率分別為30%/15%/8%。2）生物柴油：地溝油價(jià)格下降，單噸凈利上漲。2025/9/8-2025/9/12生柴均價(jià)8400元/噸(周環(huán)比持平)，地溝油均價(jià)6600元/噸(周環(huán)比-0.5%)，考慮一個(gè)月庫存周期測算單噸盈利70元/噸（周環(huán)比+21.6%）。3）鋰電回收：碳酸鋰價(jià)格&三元極片粉鋰折扣系數(shù)下跌，盈利改善。截至2025/9/12，三元電池粉鋰系數(shù)周環(huán)比-0.5%，鋰/鈷/鎳系數(shù)分別為69%/74%/74%。截至2025/9/12，碳酸鋰7.24萬（周環(huán)比-3.1%），金屬鈷27.2萬（周環(huán)比+0.4%），金屬鎳12.35萬（周環(huán)比+1.3%）。根據(jù)模型測算單噸廢料毛利-0.36萬（周環(huán)比+0.032萬）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策推廣不及預(yù)期，財(cái)政支出低于預(yù)期，行業(yè)競爭加劇。